6月22日，慕思健康睡眠股份有限公司披露了招股書(shū)，擬募資18.99億，用于華東健康生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目、數(shù)字化營(yíng)銷(xiāo)項(xiàng)目、健康睡眠技術(shù)研究中心建設(shè)項(xiàng)目。

2018年9月，慕思總裁姚吉慶曾頗具信心地告訴記者，慕思已經(jīng)做好了上市的準(zhǔn)備，再過(guò)三年，慕思將做到100億。

在三年之約還剩兩個(gè)月的時(shí)間點(diǎn)，慕思終于將自己的上市進(jìn)程大大地往前推了一步。我們也得以從其披露的招股書(shū)上，一窺慕思百億目標(biāo)的完成度及其未來(lái)。

三年之約和單薄的故事

回到三年前姚吉慶接受采訪時(shí)的情景，2018年之前，家具行業(yè)“大行業(yè)、小產(chǎn)業(yè)”的標(biāo)簽比現(xiàn)在更顯眼。彼時(shí)整個(gè)家居建材行業(yè)規(guī)模達(dá)到4.34萬(wàn)億，但卻沒(méi)有一家家具企業(yè)能夠?qū)崿F(xiàn)百億銷(xiāo)售額，歐派成為第一家達(dá)成這個(gè)目標(biāo)的企業(yè)。

至于床墊企業(yè)，百億目標(biāo)更是一個(gè)相對(duì)遙遠(yuǎn)的目標(biāo)，彼時(shí)喜臨門(mén)營(yíng)收為42億，慕思的規(guī)模近32億元。

值得注意的是，彼時(shí)喜臨門(mén)40余億的營(yíng)收是建立在32.11%增幅上的。如果將時(shí)間繼續(xù)往前梳理，從2012年到2017年，喜臨門(mén)的增長(zhǎng)率劃出了一條優(yōu)美的曲線，而慕思必然也正在經(jīng)歷相似的階段，這也不難理解姚吉慶的信心來(lái)源。

即使按照2018年增長(zhǎng)率首次出現(xiàn)下滑的32.1%計(jì)算，只要保持住相關(guān)增速，那么喜臨門(mén)沖擊百億目標(biāo)并不是異想天開(kāi)�？上У氖�，沒(méi)有人能預(yù)料到，節(jié)節(jié)攀升的增長(zhǎng)率會(huì)在之后兩年遭遇腰斬。

而按照2019年增長(zhǎng)率來(lái)看，慕思的增長(zhǎng)率是遠(yuǎn)高于喜臨門(mén)的，這意味著慕思在高速增長(zhǎng)期的增長(zhǎng)率很可能也高于喜臨門(mén)，從這個(gè)角度來(lái)看，慕思的100億目標(biāo)同樣屬于合理預(yù)期。

2018年，“房住不炒”的基調(diào)在全國(guó)兩會(huì)上正式提出，之后就是密集的調(diào)控措施出爐，房地產(chǎn)的增長(zhǎng)率應(yīng)聲下降，床墊企業(yè)的增長(zhǎng)率也隨之趨緩。

可以看到，整個(gè)床墊行業(yè)的增長(zhǎng)其實(shí)和房地產(chǎn)市場(chǎng)增長(zhǎng)率密切相關(guān)的，這種增長(zhǎng)無(wú)法保持穩(wěn)定性和持續(xù)性，再疊加疫情對(duì)整體行業(yè)的負(fù)面影響，自然導(dǎo)致了床墊行業(yè)及相關(guān)企業(yè)的增長(zhǎng)不及預(yù)期。

所以到了2020年，慕思的整體營(yíng)收僅為44.52億元，且其增長(zhǎng)率降到了15.28%，和喜臨門(mén)趨同。

更重要的是，幾家頭部企業(yè)的市占率疑似也處于緩慢增長(zhǎng)的階段，這讓慕思的資本故事顯得更為單薄。

雖然有研究機(jī)構(gòu)在2019年估算慕思的市占率為8%，但和目前公布的數(shù)據(jù)很難匹配。如果以前瞻產(chǎn)業(yè)研究院對(duì)喜臨門(mén)4%的估算為基準(zhǔn)的話，慕思的市占率不會(huì)超過(guò)3.5%。

再根據(jù)市場(chǎng)規(guī)模的增長(zhǎng)速度來(lái)看，幾家頭部企業(yè)的市占率成長(zhǎng)基本屬于微乎其微。一個(gè)顯而易見(jiàn)的結(jié)論就是，床墊企業(yè)這幾年吃的都是增量紅利，是得益于行業(yè)本身的增長(zhǎng)而自然擴(kuò)張，并沒(méi)有所謂商業(yè)上的勝利或者說(shuō)模式上的勝利。

當(dāng)然，想象空間還是有的，中國(guó)床墊行業(yè)CR5僅14.5%，不僅遠(yuǎn)低于美國(guó)同期的70%，甚至遠(yuǎn)低于國(guó)內(nèi)定制衣柜、冰箱等行業(yè)的市場(chǎng)集中度。

就市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀而言，床墊行業(yè)還處于產(chǎn)能擴(kuò)張期的粗糙競(jìng)爭(zhēng)，說(shuō)一句未來(lái)可期并不為過(guò)。但這種快速增長(zhǎng)期，卻沒(méi)有企業(yè)能顯著提高自己的市占率，嘆一句長(zhǎng)路漫漫也理所當(dāng)然。

發(fā)展和未來(lái)

商業(yè)模式的因循守舊更多是對(duì)成功路徑的依賴，這是人性，并不能苛責(zé)。但其反應(yīng)到產(chǎn)品上，就會(huì)直接影響企業(yè)的戰(zhàn)略規(guī)劃。

2018年，姚吉慶在喊出三年百億目標(biāo)時(shí)，曾簡(jiǎn)潔有力地描述過(guò)慕思的發(fā)展方向：一是睡眠系統(tǒng)，包括睡眠精油、香薰、家紡等產(chǎn)品，二是軟體家私。

方向是清晰的，但成績(jī)卻不如人意。

根據(jù)慕思的招股書(shū)披露，2018年—2020年，慕思核心產(chǎn)品床墊營(yíng)收占比分別為為58.07%、59.01%和54.22%，幾乎沒(méi)有變動(dòng)，其它諸如床架、床品等產(chǎn)品的占比也十分穩(wěn)定，僅在小數(shù)點(diǎn)后面進(jìn)行變化。

產(chǎn)品銷(xiāo)售收入占比沒(méi)有變化意味的公司的商業(yè)模式的穩(wěn)定和可持續(xù)性，但也意味著姚吉慶期待中產(chǎn)品的橫向拓展，并沒(méi)能達(dá)到預(yù)期目的，所有的增長(zhǎng)都更像是隨著市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)大的自然增長(zhǎng)。

口頭的戰(zhàn)略可能和實(shí)際的行動(dòng)會(huì)有所偏差，所以我們重新梳理慕思的品牌矩陣和組織架構(gòu)會(huì)發(fā)現(xiàn)，慕思單獨(dú)給V6家居設(shè)立了一個(gè)事業(yè)部，連線上銷(xiāo)售都是分開(kāi)的。

V6家居的定位是面向年輕人的時(shí)尚品牌，聚焦高質(zhì)量、高顏值、高性價(jià)比，營(yíng)銷(xiāo)活動(dòng)也屬于大手筆，不僅簽約了李現(xiàn)做代言人，還以2748萬(wàn)元贊助了《中國(guó)好聲音》全國(guó)海選。

V6家居目前的產(chǎn)品以2000—4000價(jià)位為主，是清晰的年輕人可接受的價(jià)格區(qū)間，但在全面出擊的態(tài)勢(shì)下，卻沒(méi)能真正打動(dòng)年輕人。

V6家居官方天貓店中累計(jì)總銷(xiāo)量大概在5000左右，這個(gè)量完全看不出是一個(gè)龍頭企業(yè)主要戰(zhàn)略品牌。

如果一個(gè)面向年輕人的品牌線上出貨量這么低，那是很難讓人相信其最后能實(shí)現(xiàn)企業(yè)戰(zhàn)略布局的。

慕思募資用途，也沒(méi)有太多新意，根據(jù)招股書(shū)披露的信息，主要是華東健康生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目、數(shù)字化營(yíng)銷(xiāo)項(xiàng)目、健康睡眠技術(shù)研究中心三個(gè)。

生產(chǎn)線主要是產(chǎn)能擴(kuò)張和布局，此處不作具體討論。

先看技術(shù)研究中心，根據(jù)招股書(shū)的信息，慕思的研發(fā)費(fèi)用近三年分別為7715萬(wàn)元、7409萬(wàn)元、9035萬(wàn)元，占營(yíng)收比2.42%、1.92%、2.03%，在比例上基本和喜臨門(mén)、夢(mèng)百合這些企業(yè)相近，在數(shù)值上略微落后。

雖然在可預(yù)期的時(shí)間和尺度內(nèi)，床墊的生產(chǎn)模式和技術(shù)可能并不會(huì)出現(xiàn)劇烈的變革，床墊行業(yè)的技術(shù)也處于初期階段，無(wú)法顯性展示。

但對(duì)于走中高端路線的慕思，除了營(yíng)銷(xiāo)層面，科技含量的不斷提升，每一處細(xì)微體驗(yàn)的改變，都可能是鞏固其品牌形象的利器。

隨著健康睡眠技術(shù)研究中心的建立，慕思在研發(fā)層面上是有進(jìn)步空間和想象空間的，譬如慕思“成為全球最大的智慧健康睡眠解決方案提供商”的愿景，必然需要長(zhǎng)期且大規(guī)模的研發(fā)投入才能支撐。

然后是數(shù)字化營(yíng)銷(xiāo)項(xiàng)目。從慕思的V6家居推進(jìn)的現(xiàn)狀來(lái)看，其確實(shí)需要加強(qiáng)數(shù)字化營(yíng)銷(xiāo)轉(zhuǎn)型的速度。

而慕思為此次招股書(shū)描繪的未來(lái)是：依托于云計(jì)算、大數(shù)據(jù)分析、物聯(lián)網(wǎng)等新型信息技術(shù)手段，打造統(tǒng)一集團(tuán)信息化平臺(tái)，實(shí)現(xiàn)跨地區(qū)產(chǎn)業(yè)連接及業(yè)務(wù)協(xié)同。這個(gè)愿景在近幾年有一個(gè)熱門(mén)詞匯可以概括——全流程數(shù)字化。

在正在從事的研發(fā)項(xiàng)目中，慕思恰好正在和廈門(mén)瑞為信息技術(shù)有限公司合作開(kāi)發(fā)一個(gè)叫做智慧門(mén)店管理系統(tǒng)的應(yīng)用，這顯然是在門(mén)店數(shù)字化層面有所構(gòu)想。

總的來(lái)說(shuō)，前景是光明的，但慕思近期的探索和投入確實(shí)是需要一定時(shí)間的試錯(cuò)或者說(shuō)沉淀，需要慕思展現(xiàn)出其在品牌塑造上的嗅覺(jué)和持續(xù)堅(jiān)定的戰(zhàn)略決心。當(dāng)然，也要解決一些潛在的危機(jī)。

潛在的危機(jī)

慕思的品牌建設(shè)一直為眾人贊許，也是姚吉慶的得意之作。這種成功的品牌建設(shè)帶來(lái)最直觀的表現(xiàn)就是毛利率遠(yuǎn)高于同行。

過(guò)去三年，慕思主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率為49.28%、53.49%、49.14%。相比之下，喜臨門(mén)去年的毛利率為33.76%、夢(mèng)百合為33.92%，顧家家居為35.21%。

但這種高毛利并沒(méi)能帶來(lái)凈利潤(rùn)的提升，慕思過(guò)去三年的凈利潤(rùn)僅為5.4億、3.3億、2.2億，并沒(méi)有和喜臨門(mén)、夢(mèng)百合等其它競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手拉開(kāi)明顯差距，僅2020年表現(xiàn)稍好。因?yàn)橹懈叨似放频亩ㄎ皇沟娩N(xiāo)售費(fèi)用同樣會(huì)高企，從而拉低凈利潤(rùn)表現(xiàn)。

如果說(shuō)，高毛利、低凈利是類似中高端品牌在成長(zhǎng)階段必經(jīng)的過(guò)程，那慕思和歐派的合作，則進(jìn)一步拉低了慕思所能講的故事的上限。

從2019年開(kāi)始，慕思和歐派實(shí)現(xiàn)深度捆綁，當(dāng)年就在直供渠道占據(jù)了38.30%的銷(xiāo)售占比，但毛利率下降至37.71%。

至2020年，歐派所占直供渠道比例進(jìn)一步提升至74.62%，毛利率進(jìn)一步下降至23.35%，這甚至比夢(mèng)百合直供渠道的28.33%都低，這完全不是一個(gè)定位中高端品牌應(yīng)該出現(xiàn)的情況。

當(dāng)然，目前慕思的直供渠道占比仍然很低，僅8.74%，遠(yuǎn)低于喜臨門(mén)41.78%和夢(mèng)百合61.90%的比例，仍能維持平均毛利率高于同行的現(xiàn)狀。

但如果直供渠道的占比持續(xù)擴(kuò)張的情況下，對(duì)慕思的品牌建設(shè)及財(cái)務(wù)狀況都會(huì)有持續(xù)的負(fù)面效應(yīng)。如何去平衡其中的關(guān)系，則是慕思需要解決的問(wèn)題。

這一點(diǎn)，在招股書(shū)中也有十分直白的描述，即：隨著歐派家居對(duì)公司收入規(guī)模和占比的進(jìn)一步提高，將可能對(duì)公司毛利率和運(yùn)營(yíng)資金造成不利影響。

2018年，姚吉慶說(shuō)，慕思有雄心，也有信心做“全球健康睡眠行業(yè)的領(lǐng)先者”，并許下3年百億的目標(biāo)。2021年，慕思招股書(shū)中其戰(zhàn)略目標(biāo)已經(jīng)是“成為全球最大的智慧健康睡康眠解決方案提供商”。

如果以目前的行業(yè)發(fā)展態(tài)勢(shì)而言，慕思的期待可能還需要相當(dāng)長(zhǎng)的時(shí)間去沉淀和堅(jiān)定的品牌、技術(shù)投入，至少三年是很難實(shí)現(xiàn)的。

但我們期待床墊行業(yè)早日走過(guò)整合期，以進(jìn)入更高層次的競(jìng)爭(zhēng)，讓消費(fèi)者享受到更多行業(yè)進(jìn)步帶來(lái)的睡眠樂(lè)趣，也期待慕思早日達(dá)成百億目標(biāo)。

作者 | 劉林