1、品牌 OTC 進入提價周期，品牌價值凸顯

　　品牌企業進入提價周期。隨著新媒體的誕生，營銷越來越分散，過去靠集中砸電視廣告做品牌的歷史很難再重新上演，品牌再造的難度明顯加大，預計未來品牌企業的稀缺性會更強，定價權也會更強。此外，原材料本身的稀缺性，進一步提升了企業的定價能力，從零售終端看，最具有代表性的為東阿阿膠、片仔癀：

　　（1）東阿阿膠：打造國補品牌，阿膠塊持續走價值回歸之路

　　品牌稀缺性：東阿阿膠具有三千年傳承的民族品牌，系國家高新技術企業、國家級創新型企業、國家膠類中藥工程技術研究中心、國家膠類中藥標準制定者，國家綜合性新藥研發技術大平臺產業化示范企業，國家級非物質文化遺產東阿阿膠制作技藝唯一傳承人企業。

　　原材料稀缺性：隨著機械化程度提升、毛驢繁殖率低，毛驢存欄量逐年下降。根據數據顯示，國內 1961~1991 年毛驢數量緩步上升，1991 年存欄量達到高峰 1100 萬頭，1999 年開始存欄量直線下降，2014 年約 600 萬頭，預計目前不到 500 萬頭；然而，阿膠企業越來越多，導致驢皮市場供不應求。

東阿阿膠 2011 年至今歷史提價圖（對應股價收益率）

數據來源：公開資料整理

　　（2）片仔癀：天然麝香產量受限，主打產品具持續提價能力

　　品牌稀缺性：片仔癀具有近 500 年歷史，其工藝和處方被列入國家“雙絕密”，傳統制作技藝被列入國家非遺名錄，并被列入國家一級中藥保護品種，被評為中國中藥名牌產品。

　　原材料稀缺性：林業局對天然麝香的使用具有嚴格管理，使得公司在產品供給上受制于原材料供應水平。

片仔癀 2011 年至今歷史提價圖（對應股價收益率）

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　　2、連鎖藥房與連鎖服務行業集中度持續提升

　　處方藥外流，零售市場需求端具千億增量空間。近年來，零售藥店逐漸成為藥品銷售的主要渠道之一，市場規模從2010年的1739億元增長到2015年的3111億元，復合增長率12.3%，保持平穩增長。

國內零售市場銷售規模

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　　根據數據顯示，2015 年中國藥品終端市場銷售額高達 1.38 萬億，零售終端占比 22%。而對更為成熟，實現醫藥分家的美國市場而言，零售渠道占藥品終端市場接近 80%。隨著我國醫改工作的推進，以下幾個方向將有利于處方藥從醫院終端流向零售終端：公立醫院取消藥品加成（中藥飲片除外），院內藥房成為成本中心；公立醫院藥占比（不含中藥飲片）總體降到 30%左右；患者可自主選擇在醫院或零售藥店購藥；推進分級診療。

國內藥品終端規模

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　　資本整合加速，連鎖藥房集中度提升是大趨勢。 。2015 年，我國實體藥店總數達 448057 家，其中連鎖企業數量 4981 家（對應門店 204895 家），同比增加 16.76%；單體藥店 243162 家，同比下降 7.71%，出現近九年最大跌幅。連鎖化率達到 45.7%，同比提升 6.3 個百分點。單體藥店在采購等環節議價力弱，且管理能力欠佳，隨著大中型連鎖企業不斷整合擴張，預計連鎖化率會不斷提升。

零售藥店連鎖化率

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　　《2015 年藥品流通行業運行統計分析報告》數據顯示，2015 年國內收入前 3 的零售企業收入占比約 7%，較美國高度集中的零售市場而言，集中度具有很大提升空間。

　　受益于居民端的消費升級，專科連鎖服務行業也呈現較快的發展趨勢。各類連鎖類醫療服務在近年來加速跑馬圈地，以盡快搭建全國化的連鎖平臺。特別是 2014 年后國家發展和改革委員會、衛計委、人力資源社會保障部等各部委陸續發布如《關于非公立醫療機構醫療服務實行市場調節價有關問題的通知》等政策措施，引導和鼓勵社會資本加快進入醫療衛生領域，連鎖類醫療服務擴展提速。如愛爾眼科 2015-2017年每年分別新設增加 30、60、40家眼科醫院；美年健康則在 2015-2017年美年分別增加 16、154、136 家體檢中心。連鎖擴張的同時行業集中度進一步提升。

愛爾眼科近年醫院增加迅速

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美年健康近年體檢中心增加迅速

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　　3、兩票制驅動商業流通集中度提升

　　（1）流通進入穩健增長時代

　　大環境壓力仍存，流通穩健增長將成為新常態。當前行業增速趨緩的主要原因是各地醫保控費政策和招標政策陸續出臺、基層用藥政策調整、“限抗令”的實施等影響使得藥品價格下降。醫保擴張驅動醫藥行業快速增長的時代已經過去。根據數據顯示，2016 年全國七大類醫藥商品銷售總額 18,393 億元，扣除不可比因素同比增長 10.4%，我們預計 2017年全年行業增長~9%。當前流通企業平均毛利率維持在 6.5%~7.0%，平均利潤率維持在1.5%~2.0%。

2006~2016 年藥品流通市場銷售規模以及增速

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2011-2016 年藥品流通直報企業收入及增速

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2011-2016 年藥品流通直報企業利潤水平

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　　（2）兩票制重構商業生態，預計需一年過渡期

　　政策出臺速度符合預期，各地政策向“國家級”方案看齊。全國 31 個省市自治區兩票制政策基本出臺完畢。此外，青海、陜西將醫用耗材也納入實施方案中，江蘇提及鼓勵有條件的地區實施耗材兩票制，安徽于 11 月正式發文推出耗材兩票制。根據數據顯示，11 個試點省份藥品銷售額占全國的 44.7%，前三大市場上海、浙江、江蘇市場份額為 8.3%，7.3%和 7.2%，三者合計占據全國 1/5 市場。

2016 年 11 個試點省份流通市場份額

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　　調撥業務從 2017 年二季度開始受到影響，預計需一年左右時間消化。目前超過一半省份陸續開始執行兩票制。實施情況來看，分銷商基本上從今年二季度開始調整供應，調撥業務受到沖擊，龍頭企業純銷業務增長高于當地行業平均。短期來看，兩票制執行可能帶來行業陣痛，調撥業務占比小的公司受影響小；長期來看，有利于行業集中度提升，且對于利潤率也會有一定提升。

　　（3）龍頭厚積薄發，期待 18 年下半年拐點來臨

　　預計 2018 ”年全國將全面推廣“兩票制”，全國性龍頭長期受益。按照當前政策執行進度，我們認為明年年底有望全國推行兩票制。根據報告顯示，分銷商數量從 2013 年的 16,300家下降至 2016 年的 12,975 家。2016 年主營收入前三的批發企業市占率為 33.53%（同比+0.1%），主營收入前五的批發企業市占率為 39.8%（同比+ 0.5%），批發百強企業市占率為70.9%（同比+2.0%）。終端能力強、獲得上游品種能力強和融資能力強的企業將會長期受益。

2011~2016 年藥品批發企業個數

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　　政策推動 服務模式轉型與創新。藥品批發企業：1）加大空白醫院開發力度，試水縣級醫院集中配送的同時，利用其醫療機構的資源開展形式多樣的創新業務提供醫院增值服務，例如開展物流延伸服務等；2）加強對于上游好品種的獲得能力；3）側重于提供專業化藥學服務和多樣化、個性化服務，如發展專業藥房，打造現代社區藥店，藥店+診所等新型零售方式，建立 DTP（高值藥品直送）藥房和基于移動互聯的慢病管理平臺等。

　　（4）新增長引擎：器械配送和基層業務

　　醫療器械行業增速高于藥品行業，整合空間大。目前醫療器械市場大概約 4,480 億，約為藥品市場的 30%，2010 年至 2017 年的復合增長率為 19.9%。按發達國家來看，藥品規模與醫療器械業務規模相當，預計未來 3-5 年醫療器械行業仍然將保持 10%